在陳昊揚(yáng)看來，目前房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)基本出清，基本面出現(xiàn)拐點(diǎn)或在明年下半年。但投資更多的是要看預(yù)期，現(xiàn)在正是布局的好時(shí)候。

　　但同時(shí)，陳昊揚(yáng)指出，閉著眼睛去買房地產(chǎn)板塊的股票的風(fēng)險(xiǎn)也是很大的，因?yàn)樾袠I(yè)內(nèi)還會(huì)有極大的分化，只有布局那些最后的贏家才能笑到最后。

　　定調(diào)轉(zhuǎn)向

　　房地產(chǎn)進(jìn)入右側(cè)布局周期

　　《紅周刊》：過去一段時(shí)間地產(chǎn)板塊的利好政策頻頻推出，整體板塊也因此迎來一定的反彈。但市場有觀點(diǎn)認(rèn)為，房地產(chǎn)一波就漲到頭了。您怎么看？

　　陳昊揚(yáng)：從去年下半年開始，地產(chǎn)板塊的股價(jià)、債券都是在一路下跌的，這種情況一直持續(xù)到今年11月，隨著房地產(chǎn)板塊被真正的給予流動(dòng)性的支持才發(fā)生好轉(zhuǎn)。但這并不等于我們可以閉著眼睛去買房地產(chǎn)板塊的股票，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)還是會(huì)出現(xiàn)一個(gè)極大的分化。

　　《紅周刊》：大家對房地產(chǎn)有一個(gè)比較根深蒂固的印象，就是認(rèn)為它是一個(gè)夕陽的產(chǎn)業(yè)，您會(huì)這樣看嗎？

　　陳昊揚(yáng)：我覺得這個(gè)說法有失偏頗。我們整個(gè)房地產(chǎn)的存量房應(yīng)該已經(jīng)超過300億平方米，每年的折舊需求在4億-5億平方米左右，再加上我們城市化的進(jìn)程還在不斷發(fā)展，住房升級的需求仍在，我們相信房地產(chǎn)行業(yè)至少也是一個(gè)10萬億元以上規(guī)模的市場，這里邊當(dāng)然就會(huì)有很多的投資機(jī)會(huì)。

　　更重要的是，過去幾年我們國家對房地產(chǎn)是在進(jìn)行去杠桿、擠泡沫的，這是對中國經(jīng)濟(jì)長久健康發(fā)展特別好的舉動(dòng)，盡管可能會(huì)有一些矯枉過正的情況，但當(dāng)去杠桿、擠泡沫到一定程度的時(shí)候，接下來就變成支持發(fā)展。如今的支持政策頻頻推出，說明我們國家對房地產(chǎn)的定調(diào)已經(jīng)發(fā)生了一個(gè)比較大的轉(zhuǎn)向。

　　《紅周刊》：站在當(dāng)下來看，房地產(chǎn)板塊將何去何從？

　　陳昊揚(yáng)：首先，從大方向來看，房地產(chǎn)仍是我們整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)中占比最大的一個(gè)行業(yè)。比如中國今年的GDP大概有120萬億元，房地產(chǎn)盡管受到了疫情、經(jīng)濟(jì)下行、國民收入減少、房價(jià)下跌、債務(wù)違約等種種不利的影響，但今年以來至11月的銷售額也達(dá)到12萬億元左右，全年差不多是13萬億元，這占GDP的比重直接超過10%。如果再把房地產(chǎn)上游的鋼筋、水泥、防水材料以及下游的裝修、家電、家具等也包括在內(nèi)，整個(gè)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈占GDP的比重可能會(huì)達(dá)到20%~30%。所以，國家現(xiàn)在提出要全力發(fā)展經(jīng)濟(jì)，肯定會(huì)發(fā)展占GDP權(quán)重最大的房地產(chǎn)。

　　其次，房地產(chǎn)因?yàn)槿ツ攴N種原因是有一個(gè)極大的收縮的，今年整個(gè)行業(yè)預(yù)計(jì)也收縮了30%~40%，這對整個(gè)行業(yè)的信心是一個(gè)極大的負(fù)面影響，包括對購房者的信心也會(huì)產(chǎn)生較大的影響。因此，提振信心很重要。從11月以來國家不斷推出的支持發(fā)展舉措來看，這都是實(shí)打?qū)嵉恼摺１热纭叭Ъ钡牡谝恢Ъ且黾鱼y行對企業(yè)的放貸，第二支箭是要增加房企的發(fā)債融資，第三支箭是支持房企股權(quán)融資，要知道原來涉房的企業(yè)是不允許定增等進(jìn)行股權(quán)融資的。另外，引用某房企高層的話說，第四支箭已經(jīng)開始實(shí)施了，就是“內(nèi)保外貸”，即國內(nèi)的銀行提供擔(dān)保，讓房企在海外融資去還美元債。

　　所以，我們相信房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)底部反轉(zhuǎn)的右側(cè)周期。

　　房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出清

　　基本面出現(xiàn)拐點(diǎn)或在明年下半年

　　《紅周刊》：2003年的非典對房價(jià)造成了一定的影響，近年的新冠疫情對房地產(chǎn)的影響有多大？

　　陳昊揚(yáng)：2003年非典發(fā)生時(shí)，我國的房地產(chǎn)還處于向上的周期。比如香港的地產(chǎn)也是2003年見底后，2004年開始復(fù)蘇，并一直上漲到了今年年初才開始下行。

　　疫情對房地產(chǎn)的影響是毋庸置疑的，但這種影響應(yīng)該在明年就消除了。而且，與其從疫情的影響判斷，不如從一個(gè)大周期去判斷，一個(gè)可持續(xù)的行業(yè)，當(dāng)它調(diào)整見底一兩年后，就會(huì)進(jìn)入一個(gè)不斷復(fù)蘇的向上周期。

　　香港房地產(chǎn)經(jīng)歷了2008年的短暫調(diào)整，2009年迅速復(fù)蘇。內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)自九十年代開始，在過去二十幾年里，基本上也一直處于一個(gè)大的上升周期，真正的下行周期其實(shí)是從去年下半年開始的。目前，下行周期已經(jīng)經(jīng)過了一年半的時(shí)間，我們的判斷是，到明年上半年，經(jīng)過近兩年的調(diào)整，目前風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)出清的較為徹底，行業(yè)會(huì)逐漸進(jìn)入到健康的復(fù)蘇周期。

　　《紅周刊》：九十年代，日本曾經(jīng)經(jīng)歷了一輪深刻的房地產(chǎn)泡沫，您覺得這對中國的房地產(chǎn)發(fā)展有什么啟示嗎？

　　陳昊揚(yáng)：日本房地產(chǎn)泡沫破滅后，房價(jià)確實(shí)經(jīng)歷了很長時(shí)間的下跌。但可以看到，日本的房價(jià)在泡沫破裂前，其實(shí)價(jià)格是漲的非常高的，所以后面需要經(jīng)過很長的時(shí)間去修復(fù)。

　　我認(rèn)為目前中國房地產(chǎn)的泡沫與曾經(jīng)的日本并不在一個(gè)量級，并且我們也一直在主動(dòng)刺破泡沫。九十年代初，日本的人均GDP已經(jīng)排在發(fā)達(dá)國家的水平，而我們中國目前的人均GDP也只有約1萬美元，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到發(fā)達(dá)國家的水平，所以我認(rèn)為中國的房地產(chǎn)很是有一定的發(fā)展空間的。

　　《紅周刊》：但從最新的商品房銷售情況來看，11月地產(chǎn)的基本面仍在下行，出現(xiàn)這種情況的主要原因是什么？您是否會(huì)因此擔(dān)憂房地產(chǎn)的前景？

　　陳昊揚(yáng)：11月份，很多城市是有疫情管控的，數(shù)據(jù)比較差是可以預(yù)料到的。包括12月份，雖然已經(jīng)解除了以前的疫情管控，但大面積的感染還在持續(xù)，所以，我覺得12月份的數(shù)據(jù)大概率也是不好看的。但我們做投資，不能只盯著眼前，更多的是要看預(yù)期。我們相信，隨著大家生活恢復(fù)常態(tài)，房地產(chǎn)行業(yè)會(huì)向著復(fù)蘇的方向發(fā)展的。

　　《紅周刊》：近期房地產(chǎn)行業(yè)密集發(fā)布的政策，能否妥善解決房地產(chǎn)行業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)？

　　陳昊揚(yáng)：11月以來政策的不斷釋放，我的理解是，如果行業(yè)還依然處在一個(gè)不太穩(wěn)定或風(fēng)險(xiǎn)較大的狀態(tài)，國家一般還會(huì)繼續(xù)出臺一些力度更大的政策。無論從需求端還是供給端，我相信房地產(chǎn)行業(yè)應(yīng)該已經(jīng)向確定性復(fù)蘇的方向發(fā)展，但這個(gè)復(fù)蘇的進(jìn)程比較溫和，大概需要6個(gè)月左右才會(huì)完成銷售復(fù)蘇，明年下半年，我認(rèn)為房地產(chǎn)的銷售數(shù)據(jù)很可能會(huì)出現(xiàn)回暖。

　　《紅周刊》：當(dāng)前不少城市存量房很多，新房去庫存緩慢，您認(rèn)為當(dāng)前中國的房產(chǎn)是否已經(jīng)進(jìn)入過剩時(shí)代了呢？

　　陳昊揚(yáng)：這個(gè)要分區(qū)域、分地段去看。確實(shí)有一些比較弱的城市，非核心地段的房子，面臨了較大的過剩壓力、庫存壓力。但在一些高能級的城市，較好的地段，百姓對好房子的需求依然很強(qiáng)。正如上面提到的，我們已經(jīng)進(jìn)入了房地產(chǎn)的投資右側(cè)，未來對于地產(chǎn)公司的投資一定不能盲目，而是要更加仔細(xì)的去挑選到真正好的公司。

　　地產(chǎn)債抄底時(shí)刻已經(jīng)過去

　　現(xiàn)在是集中布局最后贏家的好時(shí)機(jī)

　　《紅周刊》：對于這種右側(cè)投資機(jī)會(huì)，您認(rèn)為能持續(xù)多久呢？

　　陳昊揚(yáng)：之前的行情主要是情緒驅(qū)動(dòng)的左側(cè)交易行情，未來則會(huì)逐漸進(jìn)入由基本面驅(qū)動(dòng)的右側(cè)交易行情。此時(shí)，投資者需要更深入的了解行業(yè)的日常銷售數(shù)據(jù)、發(fā)展數(shù)據(jù)，了解公司的效率、成本控制等情況，深入的對企業(yè)進(jìn)行基本面分析。

　　在右側(cè)投資時(shí)，一定要通過分析篩選去發(fā)現(xiàn)行業(yè)中競爭能力更強(qiáng)，但股價(jià)卻還沒有反應(yīng)的企業(yè)，只有這種企業(yè)未來才能獲取作為贏家的溢價(jià)。

　　《紅周刊》：具備哪些特質(zhì)的房企會(huì)成為最后的贏家？

　　陳昊揚(yáng)：我覺得可以從以下幾個(gè)維度進(jìn)行篩選：第一個(gè)是財(cái)務(wù)狀況，就是通過房企的負(fù)債率、凈利率（代表賺錢能力）進(jìn)行初步的篩選，在我們看來，之前加杠桿太過于兇猛的房企，到最后也很難有大的發(fā)展，所以能夠脫穎而出的房企應(yīng)該是那些經(jīng)營好的、財(cái)務(wù)健康的。

　　在凈利率背后還應(yīng)注意成本管控的情況。一般而言，房地產(chǎn)行業(yè)有兩個(gè)成本是最大的，一個(gè)是建安成本，另一個(gè)是融資成本。如果一家房企的成本控制是行業(yè)內(nèi)最低的，其賣相同的價(jià)格相應(yīng)的凈利率也會(huì)更高，就是會(huì)賺更多的錢。

　　另外，還有房企的品牌，我們覺得做得好的這些房企的品牌是有溢價(jià)率的。

　　《紅周刊》：現(xiàn)在很多房企有很好的土地儲(chǔ)備，您怎么看具備這類特質(zhì)的房企？

　　陳昊揚(yáng)：近幾年確實(shí)有不少投資人喜歡盯著房企公司的儲(chǔ)備數(shù)據(jù)，認(rèn)為土地儲(chǔ)備就意味著未來的發(fā)展空間。但其實(shí)并不是所有的儲(chǔ)備都是優(yōu)質(zhì)的、性價(jià)比高的資產(chǎn)，也很有可能是房企在不斷加杠桿的過程中，高價(jià)買下的一些性價(jià)比并不高的土地。而隨著政府的調(diào)控，處于下行周期的房企，此前很多土地儲(chǔ)備也有可能成為負(fù)資產(chǎn)，即儲(chǔ)備越大，包袱就越大。因此，土地儲(chǔ)備與發(fā)展?jié)摿κ呛茈y直接畫等號的。

　　《紅周刊》：在我們“前瞻2023 優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 牛途再現(xiàn)”過去幾場線上投資策略會(huì)中，也有投資人談到了如何布局地產(chǎn)板塊，比如林園投資董事長林園，他提到曾經(jīng)買了大量的地產(chǎn)債，布局地產(chǎn)股的策略就是買入整個(gè)行業(yè)。您怎么看這種策略？

　　陳昊揚(yáng)：坦白講，今年以來我們的策略也是在做一些相關(guān)債券的抄底動(dòng)作，就是在房地產(chǎn)板塊中尋找那些能夠度過這一輪供給側(cè)出清的企業(yè)所發(fā)行的債券。但隨著11月份以來流動(dòng)性的注入，我們覺得債券的抄底機(jī)會(huì)已經(jīng)過去了，因?yàn)閭膬r(jià)格得到了修復(fù)，被錯(cuò)殺的情況少了很多。相對而言，我們倒是覺得現(xiàn)在是挑選股票的好時(shí)候。

　　從最終的收益角度來看，我們不會(huì)去選擇整個(gè)行業(yè)做投資，也不會(huì)選擇行業(yè)ETF，相反我們更愿意通過深入研究找出行業(yè)中最后的贏家進(jìn)行集中投資。

　　關(guān)注定增后并購、拿地的房企

　　房地產(chǎn)下游ToC端也有較好機(jī)會(huì)

　　《紅周刊》：近期，不少地產(chǎn)公司出現(xiàn)了批量定增的現(xiàn)象，您怎么看待房企公司的定增？會(huì)介入推出定增的房企公司嗎？

　　陳昊揚(yáng)：政府現(xiàn)在允許涉及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的公司進(jìn)行股票增發(fā)，這對于修復(fù)房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表無疑是有好處的。但對于公司原來的股東來講，則不一定同樣是正面事件，因?yàn)槿谫Y就會(huì)稀釋老股東的股權(quán)，特別是當(dāng)前股價(jià)偏低，公司負(fù)債率又很高，在低位做股票增發(fā)，并非只有利好的一面。

　　如果上市公司增發(fā)后能夠做一些好的并購，去購買到性價(jià)比高的地，將增發(fā)獲得的資金創(chuàng)造出比付出成本更高的收益，是可以為股東帶來收益的。但如果增發(fā)資金僅僅是用來還債，效益顯然就差很多了。

　　右側(cè)投資時(shí)，一定要關(guān)注基本面，投資是投公司的未來和可持續(xù)增長，只有不斷擴(kuò)大與競爭對手的優(yōu)勢差距，否則投資者的性價(jià)比就很低了。

　　《紅周刊》：在房地產(chǎn)行業(yè)的扶持政策之外，一些“中字頭”地產(chǎn)股也趕上了中國特色估值體系的春風(fēng)，股價(jià)由此迎來大漲，您怎么看待 “中字頭”地產(chǎn)股的投資價(jià)值？

　　陳昊揚(yáng)：“中字頭”地產(chǎn)股確實(shí)在融資方面具備更好的優(yōu)勢。但投資地產(chǎn)股不能只看融資成本一個(gè)條件，如果從營銷以及運(yùn)行效率的情況去考量，則一些“中字頭”企業(yè)反而沒有民營企業(yè)更具活力。

　　尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的就是要篩選出即具備“中字頭”企業(yè)融資成本低的先天優(yōu)勢，又具備民營企業(yè)更高效、更靈活、更市場化的特點(diǎn)。只有同時(shí)具備了上述全部優(yōu)勢的企業(yè)，才能在行業(yè)中不斷擴(kuò)大市場份額和競爭優(yōu)勢。

　　《紅周刊》：哪些指標(biāo)可以量化篩選出符合上述優(yōu)勢的房地產(chǎn)公司呢？

　　陳昊揚(yáng)：房地產(chǎn)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表可調(diào)節(jié)空間較大，公司可以先合約銷售，再形成報(bào)表上的營業(yè)收入。篩選具備優(yōu)勢企業(yè)的房企，需要統(tǒng)計(jì)較長時(shí)間的公司報(bào)表，了解企業(yè)的供應(yīng)商和服務(wù)商口碑，進(jìn)行整體的綜合性判斷。

　　《紅周刊》：身為國民支柱型產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)鏈較長，比如上下游的建筑、裝飾、家居、家電等領(lǐng)域，哪些賽道未來能夠跟隨房地產(chǎn)，展現(xiàn)出較好的投資價(jià)值呢？

　　陳昊揚(yáng)：隨著房地產(chǎn)行業(yè)的觸底，產(chǎn)業(yè)鏈上的行業(yè)基本都已處于底部。相對我更看好和建議去布局房地產(chǎn)的下游企業(yè)。

　　房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)比較緩慢，需要較長的時(shí)間，在這個(gè)過程中，對于給它們供貨的上游公司來講，當(dāng)客戶面臨較長時(shí)間的困境時(shí)，供貨商顯然也不會(huì)表現(xiàn)太好。而下游企業(yè)比如家居、家具、家電類公司，隨著房地產(chǎn)銷售的復(fù)蘇，表現(xiàn)則會(huì)明顯更好。疫情期間，房地產(chǎn)下游公司店面受到較大干擾，隨著疫情防控的優(yōu)化，這些TOC端的偏消費(fèi)類的下游企業(yè)會(huì)呈現(xiàn)更好的投資機(jī)會(huì)。