近期，在強勢美元打壓下，鋁價跟隨有色金屬集體高位調整，但表現相對抗跌，主要支撐一是源于原料端氧化鋁表現強勢，二是在于礦端供應偏緊。目前國內礦端問題仍未解決，海外礦存在邊際增加預期，但傳導至氧化鋁端供應增加仍需的時間。

　　短期來看，當前國內鋁供應端增速放緩，且低庫存、高成本局面維持，鋁價繼續下跌空間有限。后市需謹防氧化鋁供應邊際轉松后，價格下跌使得鋁市成本支撐減弱。預計拐點出現在12月，屆時鋁價波動區間預計在19800~22000元/噸。

　　　關注庫存拐點

　　今年以來，滬鋁除受整體宏觀大環境影響外，成本端氧化鋁價格大幅波動對其干擾也較大。3—5月，中美制造業PMI均回到50榮枯線上方，強化了市場對全球經濟復蘇的預期，與此同時，海外氧化鋁受減產因素影響，價格抬升助推鋁價上漲。6—8月，中美經濟數據持續走弱，宏觀樂觀預期得以修正，且電解鋁供應持續增加，需求疲弱下，庫存累積超預期，多重利空壓制鋁價下跌。9月后，國內穩增長政策頻繁出臺，整體市場風險偏好有所抬升，氧化鋁價格因鋁土礦供應矛盾進一步激化而出現大幅上漲，進一步提振鋁價。

　　2024年1—9月，據市場相關機構調研數據，我國主產區（山西、河南、廣西、貴州）鋁土礦總產量為5632萬噸，同比減少14.3%。鋁土礦進口依賴度繼續上升，2024年1—9月，我國進口鋁土礦累計11954萬噸，同比增加12.3%。進口礦石增加對國內減量形成補充，總體供應處于緊平衡狀態，但8—10月因幾內亞雨季礦石運輸受到干擾，階段性供應矛盾容易被激化，供不應求推動國內礦價走升。海內外礦石受限，制約我國氧化鋁運行產能抬升，截至2024年9月，氧化鋁建成產能為10270萬噸，運行產能維持在8500萬噸，產能利用率為83%，國內氧化鋁庫存持續去化，與往年同期相比，庫存水平極低，后續重點關注庫存拐點。

　　從2021—2023年情況來看，中國鋁土礦供應量在9—10月同比下行幅度大，11—12月礦產供應情況較9月預計轉好，礦端供應緊張格局或在四季度下半段逐步緩解。但當前來看，氧化鋁價格仍處于強勢格局中，短期供需矛盾并未看到大幅改善跡象，預計近月合約仍易漲難跌，成本端繼續對鋁價形成支撐。

　　國內電解鋁運行產能已接近紅線。截至2024年10月，我國電解鋁建成產能為4500.70萬噸，運行產能為4375.90萬噸，產能利用率在97.23%。今年云南地區能源供給通過火電、水電、風電等多渠道補充，傳統枯水期不減產，四川、貴州、新疆仍有50萬噸產能預計在四季度復產，電解鋁供給將在4400萬噸以上，在電解鋁產能4550萬噸天花板限制下，后續電解鋁產能提增空間非常有限，樂觀預期下，2025年國內電解鋁產能或提升2%。

　　鋁水比例仍有提升空間

　　近期，受新疆地區運輸不暢影響，國內鋁錠庫存明顯去化，截至2024年11月14日，上海有色網統計的國內電解鋁錠社會庫存為56.5萬噸，國內可流通電解鋁庫存為43.9萬噸。同比來看，當前國內鋁錠庫存仍位于近五年同期低位，目前較去年同期差值擴大至12.9萬噸。每年冬季新疆地區往往因為煤炭保供，使鋁產品的鐵路運輸處于一個站臺積壓和間斷性停滯的狀態，短期運輸不暢問題或難以快速解決，鋁錠庫存累增壓力有限。

　　此外，《工業領域碳達峰實施方案》要求至2025年，鋁水直接合金化比例提高至90%。部分電解鋁冶煉企業鋁水比例達標，目前市場鋁水比例為72.8%，仍有提高空間。原生合金錠初級產品份額壓縮，鋁水直接鑄鋁棒、鑄鋁板帶箔產品份額提升明顯，市場可交割鋁鑄錠將常態化保持低位，也將限制鋁價的下方空間。（作者單位：廣州期貨 許克元）