地產：融合 創新 2015-12-03 類別：行業研究 機構：華泰證券 研究員：謝皓宇

　　[摘要]

　　投資要點：

　　3個不平衡：中國過去的房地產發展，走過了3個不平衡的發展，可以分為：1）由人口密度和經濟密度差決定的人口與城市發展不平衡；2）資金決定價格的貿易和貨幣不平衡，出口帶來的資金投放最終反映到房地產這個蓄水池中；3）土地和收益的不平衡，房地產ROA過于低下，使得去庫存成為必然。這3個不平衡層層遞進，逐步引領房地產從繁榮到平穩，以此背景下建立的一套房地產分析方法，都受到邏輯破壞的影響。

　　3個邏輯破壞：供給分析、城市布局、貨幣分析是經典分析框架，分別從內生的趨勢（供給分析）、超額（城市布局）和外生的影響（貨幣分析）來對待，然而，在經濟擴張和城市擴張放緩的背景下，以上邏輯都步入到需要更新的階段。

　　當代房地產分析思路：融合地產和金融創新。房地產自身沒有辦法解決以上3個平衡，原因在于“開發”這一商業模式和“銷售”這一盈利模式無法變更，那么要改變，就需要進行融合，將傳統地產和新興產業不定位于“+”的關系，而是相輔相成的關系，目的是改變原有運作的商業模式，而這部分最好的結合點在于醫療和教育。

　　對于盈利模式的改變，需要基于融合地產進行金融創新，將低下的ROA通過打包的形式分散到不同風險偏好水平的投資者中，最終使得盈利有空間、才會有新的盈利模式。

　　2016年投資策略：賭政策、畫地圖、看融合：1）銷售、拿地、投資俱下的倒逼，關鍵時點在各大工作會議，十三五規劃將清理庫存寫入開了第一個口子，這是2年來首次“支持”地產，可以賭幾乎肯定會出臺政策，關注龍頭企業，相關標的保利地產、榮盛發展等；2）樓市上升期的珠海、民營經濟活躍的杭州，是需要重點關注的兩個區域，珠海以房地產剛開始高速發展為契機，相關標的為珠海三杰；杭州以退出房地產為契機，相關標的為嘉凱城、宋都股份等；3）融合地產集中在醫療和教育方面，得90后者得天下，開始步入到為00后和10后考慮，其對應的父母階層為70、80后擁有的社會財富釋放，使得這兩個行業的高速發展。

　　風險提示地產基本面超預期下行，政策出臺不及時。