公用事業：杠桿率提升回款惡化 薦8股 2015-09-07 類別：行業研究 機構：申萬宏源 研究員：劉曉寧

　　[摘要]

　　板塊表現：

　　2015年上半年環保板塊整體上漲57%，漲幅超過上證綜指遜色創業板。水務板塊上漲27%，上半年漲幅基本與上證綜指保持一致。同期上證綜指上漲32%、創業板上漲94%。

　　2015年上半年環保板塊內的個股全線上漲，漲幅前十的標的主要為我們持續推薦的PPP主題（科融環境、興源環境）、環境監測類（漢威電子、雪迪龍）兩大類型。

　　投資邏輯：

　　行業整體利潤增長略有提速，監測及水處理板塊加速明顯。15年上半年，環保行業整體實現營業收入同比增長24%，對比14年上半年同比增速下降5個百分點，同14年全年增速持平。大氣治理、環境監測、水處理、固廢處理處置及水務子板塊，分別同比增長32%、47%、41%、28%和3%。其中，環境監測、水處理兩個板塊上半年營收同比增速分別超出同期增速約22、13個百分點。

　　行業整體毛利率略有下降，凈利率略有提升。環保行業15年上半年整體實現毛利率32.8%，對比14年上半年33.4%的毛利率水平略有下降。15年上半年行業凈利率15.5%，略高于14年上半年15.2%的凈利率水平。子板塊中毛利率同比正增長的為大氣治理；凈利潤率同比提升的板塊有大氣治理、水務板塊。

　　期間費用率整體溫和提升，財務費用率上升明顯。環保行業上半年期間費用率19.3%，對比14年上半年19.78%的期間費用率，整體變化不大。其中，財務費用率漲幅明顯。受PPP訂單驅動企業加杠桿影響，水處理行業財務費用率同比正增長幅度較明顯（15H1為2.45%，14H1為0.49%）。環境監測板塊的銷售費用率同比下滑約4.5個百分點，表明行業龍頭優勢逐步顯現競爭出現趨緩跡象。

　　水處理板塊負債率上升明顯，環境監測板塊ROE上升明顯。水處理板塊資產負債率上升明顯，由14Q4和15Q1分別提升了4、6個百分點至15Q2的43%。15年上半年環保行業整體ROE為4.7%，對比2014年上半年4.5%同比略有上升。子板塊中環境監測ROE同比正增長幅度較大，同比提升0.7個百分點。

　　行業整體回款能力下滑。15年上半年環保行業整體應收賬款周轉率為2.27，對比13、14年上半年均有所下滑。子板塊中，固廢處理處置板塊應收賬款周轉率下滑幅度較大，回款能力下降明顯。水務和環境監測回款能力相對優異。

　　投資策略：

　　重點推薦：處在業績加速期，ROE不斷提升的環境監測和VOCs子行業個股，先河環保、漢威電子、雪迪龍。

　　繼續看好：行業趨勢向好的水處理行業個股，碧水源、南方匯通、萬邦達。

　　建議關注：處在階段性景氣高點和轉型期的大氣板塊優質股，中電遠達、清新環境。