這可能是沃森生物（300142）（300142）董秘最忙碌的幾天了。自投資者電話會(huì)議以來(lái)，外界關(guān)注和爭(zhēng)議不斷，公司分別于12月8日晚間和12月9日上午7時(shí)45分，用兩封長(zhǎng)長(zhǎng)的回復(fù)函回應(yīng)了“為何要出售核心資產(chǎn)”與“出售價(jià)格是否嚴(yán)重被低估”兩大質(zhì)疑，前一份長(zhǎng)達(dá)86頁(yè)的內(nèi)容回復(fù)深交所，后一份長(zhǎng)達(dá)41頁(yè)的內(nèi)容回復(fù)云南證監(jiān)局。

　　或許，它期望以一個(gè)誠(chéng)懇的姿態(tài)盡快平息此次轉(zhuǎn)讓事件所造成的輿論風(fēng)波。

　　“從戰(zhàn)略角度講，沃森生物‘棄子’對(duì)雙方都有利，但他們可能確實(shí)應(yīng)該對(duì)資本市場(chǎng)與投資者有更多的敬畏與尊重。”一位不愿具名的同行業(yè)上市公司董事長(zhǎng)告訴銀柿財(cái)經(jīng)記者。

　　不過(guò)面對(duì)沃森生物眼下的局面，這位董事長(zhǎng)透露，如果是自己，也會(huì)選擇讓上海澤潤(rùn)獨(dú)立發(fā)展，因?yàn)楦杏X(jué)目前也沒(méi)有更好的替代方案。“但我可能會(huì)在發(fā)布董事會(huì)公告的同時(shí)，以公開(kāi)信的方式與投資者充分溝通，同時(shí)也可以選擇分步走。”

　　超募資金與“買買買”

　　“你是投資者嗎？”

　　這是銀柿財(cái)經(jīng)記者電話接通沃森生物董秘辦時(shí)，對(duì)方開(kāi)口問(wèn)的第一句話，顯然，接聽(tīng)二級(jí)市場(chǎng)投資者的問(wèn)詢是他們近幾天的常態(tài)。

　　12月9日，沃森生物收盤價(jià)34.82元，較前一交易日下跌5.04%；而4個(gè)月前，其股價(jià)曾達(dá)到歷史高點(diǎn)95.88元。“股價(jià)跌了一半多，很多機(jī)構(gòu)都被套牢了。”接近沃森生物的業(yè)內(nèi)人士黎平告訴記者，沃森生物在這時(shí)轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)控股權(quán)，事先又沒(méi)有與二級(jí)市場(chǎng)投資者進(jìn)行很好的溝通，顯然是犯了眾怒。

　　同花順（300033）iFinD數(shù)據(jù)顯示，從2020年6月30日至9月30日，持倉(cāng)沃森生物的機(jī)構(gòu)家數(shù)從460家減少到110家，但持股數(shù)量?jī)H從48637萬(wàn)股降低至35287萬(wàn)股。這意味著，如今持倉(cāng)的單個(gè)機(jī)構(gòu)持股量都較為龐大，根據(jù)截至9月30日的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，持股市值在150萬(wàn)以上的機(jī)構(gòu)占比達(dá)到86%。

　　12月4日晚間，沃森生物披露公司將轉(zhuǎn)讓子公司上海澤潤(rùn)的股權(quán)，其持股比例將由65.14%降至28.50%。次日，公司通過(guò)電話會(huì)議形式接受了機(jī)構(gòu)調(diào)研。期間，來(lái)自金牧資本的投資者尹漢峰質(zhì)問(wèn)沃森生物董事長(zhǎng)李云春，“出售上海澤潤(rùn)的決定，有沒(méi)有經(jīng)過(guò)二級(jí)市場(chǎng)股東的同意？”“存不存在利益輸送？必須給廣大股東一個(gè)交代。”

　　自此，沃森生物轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)股權(quán)一事在網(wǎng)絡(luò)上發(fā)酵。

　　在黎平看來(lái)，如果發(fā)布公告的同時(shí)，沃森生物以董事長(zhǎng)名義發(fā)一封更詳細(xì)的公開(kāi)信，將市場(chǎng)上可能提出的問(wèn)題逐一作解釋，可能事情就不會(huì)發(fā)展成目前的局面。比如轉(zhuǎn)讓股權(quán)能給上市公司帶來(lái)什么？獨(dú)立出去的公司會(huì)給社會(huì)帶來(lái)什么？“都說(shuō)清楚了，相信市場(chǎng)也是會(huì)理解的。”

　　沃森生物是云南的驕傲。創(chuàng)始人李云春、陳爾佳、劉紅巖和曾經(jīng)的首席科學(xué)家郭仁，全部來(lái)自中國(guó)醫(yī)學(xué)科學(xué)院醫(yī)學(xué)生物學(xué)研究所。2006年1月1日至2010年8月28日，該公司疫苗研發(fā)數(shù)量在國(guó)內(nèi)排名第一，超過(guò)了老牌的蘭州生物制品研究所、華蘭生物（002007）、天壇生物（600161）等機(jī)構(gòu)。

　　2010年，沃森生物在創(chuàng)業(yè)板上市，當(dāng)時(shí)其計(jì)劃募集4億多資金用于“疫苗研發(fā)中心擴(kuò)建項(xiàng)目”等5個(gè)項(xiàng)目，但最后除去發(fā)行費(fèi)用的實(shí)際募集資金超過(guò)22億元。這一年，沃森生物全年的營(yíng)收不過(guò)3.58億元。

　　“募來(lái)的錢沒(méi)花完，沃森生物就投了很多項(xiàng)目。”黎平說(shuō)。iFinD數(shù)據(jù)顯示，從2013年開(kāi)始，沃森生物使用超募資金受讓了上海潤(rùn)澤40.609%股權(quán)，河北大安制藥55%股權(quán)，使用自有資金收購(gòu)嘉和生物51%股權(quán)，設(shè)立上海沃森生物等。以上操作幾乎是在同一時(shí)間段內(nèi)完成的。

　　從當(dāng)時(shí)公告中可以看出，沃森生物當(dāng)年受讓這些子公司股權(quán)所支付的代價(jià)并不算高，其中收購(gòu)嘉和生物股權(quán)的成本為1.8億元，收購(gòu)上海潤(rùn)澤股權(quán)的成本為1.2億元。

　　“不過(guò)從收購(gòu)之后的管理角度而言，沃森生物很難同時(shí)做這么多事情。”黎平透露，無(wú)論嘉和生物的單抗藥物開(kāi)發(fā)還是上海澤潤(rùn)的HPV疫苗研發(fā)，起步都比國(guó)內(nèi)很多企業(yè)早。然而從眼下的市場(chǎng)格局來(lái)看，默沙東進(jìn)口四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗已搶先進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，于2019年占據(jù)了超過(guò)80%的市場(chǎng)；2019年12月，由【萬(wàn)泰生物(603392)、股吧】（603392）研發(fā)的國(guó)產(chǎn)二價(jià)宮頸癌疫苗項(xiàng)目也已經(jīng)獲國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市并取得藥品注冊(cè)批件。但上海澤潤(rùn)的HPV疫苗還沒(méi)上市銷售。

　　沃森生物對(duì)深交所的回復(fù)函也披露，其九價(jià)HPV疫苗預(yù)計(jì)2026年上市銷售，比原來(lái)的預(yù)期延遲了2年。等到該產(chǎn)品上市銷售，預(yù)計(jì)將有5～6家企業(yè)并存，競(jìng)爭(zhēng)將異常激烈。

　　研發(fā)進(jìn)度被拖累

　　“嘉和生物與上海澤潤(rùn)被沃森生物接手后，由于后者人力、財(cái)力以及管理能力各方面的投入不足，導(dǎo)致不能很好的支撐這兩個(gè)平臺(tái)的發(fā)展，相比之下，兩家公司的研發(fā)進(jìn)度都顯得滯后了。”嘉和生物第二大股東、【康恩貝(600572)、股吧】（600572）董事長(zhǎng)胡季強(qiáng)對(duì)銀柿財(cái)經(jīng)記者說(shuō)，“在這些熱門創(chuàng)新藥賽道，如果研發(fā)進(jìn)度滯后較多，會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值大幅下降。”

　　嘉和生物在國(guó)內(nèi)最早引進(jìn)和建成了一支完整的國(guó)際化單抗藥物產(chǎn)品、工藝、質(zhì)量與生產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)，但至今無(wú)一款藥物上市銷售。形成對(duì)比的是，比它晚4年成立，同樣致力于單抗創(chuàng)新藥研發(fā)的信達(dá)生物已有4個(gè)產(chǎn)品獲得NMPA批準(zhǔn)上市。

　　“現(xiàn)在信達(dá)生物價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于嘉和生物的原因就在這里。”胡季強(qiáng)認(rèn)為，沃森生物在不具備足夠能力的情況下，要同步開(kāi)展那么多創(chuàng)新業(yè)務(wù)，是很難都抓住機(jī)會(huì)的。“一個(gè)研發(fā)公司如果沒(méi)抓住進(jìn)度，時(shí)間一長(zhǎng)就有可能成為包袱。”

　　胡季強(qiáng)透露，2018年沃森生物轉(zhuǎn)讓嘉和生物股權(quán)時(shí)，康恩貝是擁有優(yōu)先受讓權(quán)并有機(jī)會(huì)成為控股股東的，但康恩貝評(píng)估后認(rèn)為自己沒(méi)有能力管理好這樣一個(gè)生物創(chuàng)新藥平臺(tái)，所以只是做了第二大股東。當(dāng)時(shí)的嘉和生物已有8個(gè)自有單克隆抗體品種獲得9個(gè)中國(guó)臨床試驗(yàn)批件進(jìn)入臨床試驗(yàn)研究階段，其中三個(gè)產(chǎn)品進(jìn)入Ⅲ期臨床試驗(yàn)階段。

　　2016年山東的問(wèn)題疫苗事件，也可以側(cè)面反映出沃森生物“沒(méi)管好”這一點(diǎn)。當(dāng)年，新三板公司實(shí)杰生物深涉其中，這家公司也是于2013年被沃森生物收入囊中的。

　　“沒(méi)有能力管理”或許是沃森生物決定“棄子”的重要原因。

　　回過(guò)頭去看，胡季強(qiáng)依然認(rèn)為，沃森生物當(dāng)初轉(zhuǎn)讓嘉和生物股權(quán)的決策是正確的。“如果嘉和生物不是在2018年作出股權(quán)調(diào)整，不僅拖累沃森生物，嘉和也不可能這么快上市。”現(xiàn)如今，嘉和生物產(chǎn)品上市商業(yè)化的進(jìn)程已大大加快。2020年7月，嘉和生物PD-1抗體杰諾單抗注射液的新藥上市申請(qǐng)獲中國(guó)國(guó)家藥品監(jiān)督管理局受理后七天，被納入優(yōu)先審評(píng)名單。

　　推動(dòng)多個(gè)新藥全球同步研發(fā)需要高素質(zhì)的高層管理人才，因而需要有較高的薪酬及激勵(lì)機(jī)制。“嘉和生物現(xiàn)任高層管理人員的報(bào)酬，是康恩貝高層團(tuán)隊(duì)工資的數(shù)倍。”胡季強(qiáng)透露。從報(bào)表中也可以看出，股權(quán)轉(zhuǎn)讓后的嘉和生物支付雇員的福利開(kāi)支從2018年的1353萬(wàn)元驟升至7192萬(wàn)元。不過(guò)對(duì)比全球藥企高管的薪資，也不是很離譜，百濟(jì)神州的董事長(zhǎng)歐雷強(qiáng)一個(gè)人的年薪就高達(dá)近2億元。

　　與此同時(shí)，創(chuàng)新藥還是一個(gè)高投入、長(zhǎng)周期、高風(fēng)險(xiǎn)的領(lǐng)域。從之前沃森生物對(duì)云南證監(jiān)局的回復(fù)函中可見(jiàn)，從2014年到2018年3月，嘉和生物投入單克隆抗體藥物項(xiàng)目的費(fèi)用逐年升高，合計(jì)投入了4.8億元。而轉(zhuǎn)讓控制權(quán)后的二年嘉和生物的研發(fā)投入超過(guò)了15億元。后續(xù)，它還需要大量的資金投入研發(fā)和臨床研究方能確保各項(xiàng)目的持續(xù)穩(wěn)定推進(jìn)，需要IPO融資提供資金保障。“這不是沃森生物憑一己之力能夠做到的。”胡季強(qiáng)說(shuō)。

　　在這次風(fēng)波中，有二級(jí)市場(chǎng)投資人將上海澤潤(rùn)比作“快要下蛋的雞”，此時(shí)決定出售股權(quán)讓投資者無(wú)法接受。但有業(yè)內(nèi)人士表示，盡管其二價(jià)HPV疫苗于2020年6月收到了新藥生產(chǎn)申請(qǐng)《受理通知書》，但生產(chǎn)批件申請(qǐng)到獲得生產(chǎn)批件的過(guò)程中仍有不少未知數(shù)。

　　以2019年進(jìn)入臨床試驗(yàn)與獲批上市的創(chuàng)新藥數(shù)量來(lái)看，這一年進(jìn)入臨床試驗(yàn)1～3期的創(chuàng)新藥有1195個(gè)，但獲批上市的只有53件，其中包括了進(jìn)口藥。這意味著，從臨床試驗(yàn)到獲批上市，這依然是一段“千軍萬(wàn)馬過(guò)獨(dú)木橋”的路。

　　有業(yè)內(nèi)人士指出，新藥剛進(jìn)入臨床試驗(yàn)時(shí)，需要遞交的材料比較簡(jiǎn)單，主要是臨床前動(dòng)物數(shù)據(jù)、細(xì)胞數(shù)據(jù)、毒理數(shù)據(jù)、CMC數(shù)據(jù)等；但是到了藥物上市審評(píng)申請(qǐng)時(shí)，需要遞交的材料就很多了。在藥審中心的官方宣傳片中，這樣形容――“有時(shí)候一個(gè)產(chǎn)品的資料多到需要用汽車來(lái)拉”。

　　“其實(shí)二價(jià)HPV疫苗的市場(chǎng)容量并不大，而且萬(wàn)泰生物的國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗已經(jīng)先于上海澤潤(rùn)上市了。”黎平說(shuō)，“萬(wàn)泰生物是一家上市公司且產(chǎn)品已在正常銷售的，而上海澤潤(rùn)沒(méi)上市、沒(méi)銷售，所以兩者的估值確實(shí)沒(méi)有可比性。”

　　分拆上市可能性有多大

　　沃森生物在12月8日的回復(fù)函中指出，上海澤潤(rùn)唯有快速推進(jìn)研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，才能獲取先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

　　“上海澤潤(rùn)要投入，沃森生物本身也要繼續(xù)投入，它資金上承受不了。”黎平說(shuō)。翻看沃森生物這兩年的業(yè)績(jī)也可以看出，其凈利潤(rùn)表現(xiàn)較好的年份都是非經(jīng)常性損益金額較大的年份，2018年逾10億的凈利潤(rùn)很大一部分來(lái)源于嘉和生物的出售。盡管13價(jià)肺炎疫苗的上市銷售會(huì)給公司帶來(lái)利好，但沃森生物也在回復(fù)函中表示，公司正處于多款產(chǎn)品同步攻堅(jiān)的時(shí)期。

　　“照理說(shuō)，沃森生物轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)的小部分股權(quán)，能減輕自己的壓力。但還有一個(gè)問(wèn)題需要解決的是，上海澤潤(rùn)與沃森生物同處于疫苗行業(yè)，完全屬于同業(yè)，不大可能分拆上市。”黎平解釋，沃森生物確實(shí)只有讓出上海澤潤(rùn)的控股權(quán)，后者才有可能實(shí)現(xiàn)獨(dú)立上市。事實(shí)上，中藥公司康恩貝也曾經(jīng)歷過(guò)“為了讓控股子公司佐力藥業(yè)（300181）獨(dú)立上市發(fā)展而不得不放棄控股權(quán)”的過(guò)程。

　　另一方面，漫長(zhǎng)的研發(fā)周期，高昂的研發(fā)成本，使得創(chuàng)新藥比起其他領(lǐng)域更需要資本市場(chǎng)創(chuàng)新機(jī)制的支持。“現(xiàn)在科創(chuàng)板和港股都允許沒(méi)有業(yè)務(wù)收入、虧損的創(chuàng)新藥研發(fā)公司進(jìn)入資本市場(chǎng)，這個(gè)機(jī)制對(duì)于中國(guó)創(chuàng)新藥發(fā)展產(chǎn)生巨大的推動(dòng)作用。”胡季強(qiáng)坦言，“如果沒(méi)有這個(gè)機(jī)制，我們也不敢投資嘉和生物。因?yàn)橐粋€(gè)創(chuàng)新藥從研發(fā)到上市銷售，動(dòng)輒就需要10多年。”

　　也有上市公司董事長(zhǎng)覺(jué)得李云春可以用循序漸進(jìn)的方式來(lái)處理這件事，這樣的話不至于引起資本市場(chǎng)如此大的反響。但在A股《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》第十二條中提到，企業(yè)上市條件之一是“發(fā)行人最近3年內(nèi)實(shí)際控制人是否發(fā)生變更”，這意味著，上海澤潤(rùn)試圖獨(dú)立上市必須提前三年變更實(shí)際控制人。

　　這或許也是沃森生物急于轉(zhuǎn)讓上海澤潤(rùn)控股權(quán)的原因之一。不過(guò)二級(jí)市場(chǎng)投資人對(duì)沃森生物的解釋“不買賬”，原因不僅在于“為何要出售核心資產(chǎn)”與“出售價(jià)格是否嚴(yán)重被低估”這兩點(diǎn)，他們認(rèn)為李云春一邊在解釋如何出于上市公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的考慮出售資產(chǎn)，一邊卻在減持。

　　對(duì)于這一點(diǎn)，黎平透露，李云春其實(shí)在沃森生物的內(nèi)部威信很高。“為什么？因?yàn)樗麜?huì)兼顧大家的利益，況且他也不是在高位減持。”記者梳理了李云春從2017年到2020年6月的減持記錄，其最高平均交易價(jià)為49.86元，最低為11.78元。

　　12月8日上午，銀柿財(cái)經(jīng)曾聯(lián)系沃森生物董秘辦，希望了解暫停出售上海潤(rùn)澤股權(quán)是否會(huì)影響上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益以及資金鏈，沃森生物方面表示所有問(wèn)題將以書面形式作答，但截至發(fā)稿前，記者尚未收到對(duì)方回復(fù)郵件。