核心觀點:

　　玻纖企業生產成本如何變化——2002-2016年長期呈現下降,短期來看有節奏。

　　以中國巨石為例,可以看到中國巨石2002-2016年單位成本曲線有兩個特征:第一,2002-2016年總的趨勢來看,單位成本呈現出下降態勢,2016年公司單位生產成本相比2002年下降了接近40%,顯示出公司很強的成本控制能力;第二,在這15年間,單位成本下降并不是每年都均勻下降的,其中有兩波單位成本曲線比較陡峭,一次是2003-2006年,2006年公司(玻纖粗紗)單位生產成本比2002年下降了23%,一次是2013-2016年,2016年公司(玻纖粗紗)單位生產成本比2012年下降了16%。由于玻纖技術持續進步和行業內優秀企業(比如中國巨石)帶動,玻纖行業單位生產成本總體處于下降狀態中,預計未來仍有望維持這一趨勢,這也是玻纖材料作為新材料應用持續拓展的主要推動力。成本下降并不是每年均勻發生,有待于技術進步和規模效應(單線規模上升本質上也是技術進步帶動),需要時間醞釀。

　　決定玻纖企業生產成本變化的因素是——產能擴張的規模效應和冷修技改。

　　中國巨石過去15年單位成本變化的原因:2003-2006年單位成本下降快,我們認為主要是產能快速擴張、大池窯建設、規模效應所致。2007-2012年間,之前快速擴產基本告一段落,裝備和技術處于醞釀期,在這幾年單位成本下降效應相對不那么明顯。2013-2016年單位成本下降快,我們認為主要是冷修技改(設備更新)所致。過去4年(2013-2016年),由于老線冷修技改帶來玻纖企業單位生產成本下降,這是全行業化行為;在這過程中,中國巨石走在行業前列(體現為時間上中國巨石率先進行冷修技改),體現為公司的相對成本優勢上升,帶來盈利能力提升;冷修技改(設備更新)所需資金較多,而從我們近期草根調研情況來看,目前資金問題是眾多玻纖小民營企業的頭等難題,資產負債率高疊加2015年前的行業低景氣,使得很多企業經營現金流惡化,在缺少外部資金支持下,使用壽命到期的老線只能延期運行或者停止生產,具備有效融資渠道的企業(比如重慶國際、長海股份、河北金牛等)正處于冷修擴產中。

　　未來可能如何變化——完成技改等待技術更新,未完成壁壘在于資金,更新擴張后成本差距預計會重新縮小站在目前時點往后看,已經完成這一波冷修技改的企業,未來單位成本曲線又將走向平緩,等待下一波技術更新;還沒完成的企業,決定能否順利進行產線更新的條件主要壁壘在于資金(玻纖生產重資產),其次是技術,在高利潤率刺激下,預計未來幾年有資金實力的玻纖企業將持續進行更新和擴張,大企業間的單位成本差距應該會重新縮小。

　　風險提示。

　　玻纖行業出現新的技術突變,原材料或能源價格大漲。